Vill jakt på nanosekunder

Professor Klaus Reiner Schenk-Hoppé (fra venstre) sammen med Ronan Ryan, Terje Lensberg og Thore Johnsen på Jan Mossin Symposiet «Do financial markets double-deal investors?».

Vill jakt på nanosekunder

Høyfrekvent aksjehandel kan gi en snarvei inn til gode handler på børsen. Den ville jakten på nanosekunder var tema på Jan Mossin Symposium ved NHH.

– The second I met him, I wanted to hire him.

Mannen det er snakk om er Ronan Ryan. I 2009 fikk han jobb som høyfrekventhandel-strateg hos Royal Bank of Canada, ansatt av Bradley Katsuyama. I dag jobber de sammen i IEX, en børs for investorer, grunnlagt av Katsuyama.

Ronan Ryan, strategidirektør i IEX.

Da Michael Lewis gjorde research til sin bok om høyfrekventhandel (HFT), ble Katsuyama og Ryan to svært sentrale kilder og skikkelser.

Lewis sin karakteristikk

I juni var Ronan Ryan en av hovedtalerne på Jan Mossin Memorial Symposium. 

– But what do Lewis write about me!, sier Ryan og ler god. Han siterer fra boka Flash Boys: A Wall Street Revolt:

«Ronan Ryan didn’t look like a Wall Street trader. He had pale skin and narrow, stooped shoulders and the uneasy caution of a man who has survived one potato famine and is expecting another. He also lacked the Wall Street trader’s ability to seem more important and knowledgeable than he actually was».

Jan Mossin Memorial Symposium ved NHH, en todagers konferanse for forskere og finansfolk.

Ronan får hele auditoriet ved NHH til å le høyt. Her er finansfolk, ansatte fra børsen med direktør Bente A. Landsnes i spissen, investorer og forskere - og Petter Johnsen, investeringsdirektør for aksjeforvaltningen i Norges Bank Investment Management (Oljefondet).

Det er finansprofessor Thore Johnsen, sammen med kollegaene Terje Lensberg og Klaus Reiner Schenk-Hoppé som arrangerer symposiet «Do financial markets double-deal investors?». En konferanse for både praktikere og nerder, som Thore Johnsen sier.

Flash crash and Flash Boys

Høyfrekvent aksjehandel har eksistert i mer enn 15 år, men da Michael Lewis kom ut med Flash Boys i 2014, utløste det kraftige reaksjoner, mange negative. En del av de samme som hadde kritisert HFT-selskapene etter «Flash Crash» på den amerikanske børsen i 2010, kom igjen på banen.

– I 2010 falt den amerikanske børsen med 10 prosent på bare noen minutter, sier Thore Johnsen.

Mange, også amerikanske myndigheter, mente HFT-selskapene måtte ta en stor del av ansvaret for krasjet. Kampen om å kutte ned på millisekundene hadde tatt fullstendig av.

Ronan Ryan retter også kraftige skyts mot HFT. I dag jobber han i IEX, startet opp av Brad Katsuyama, som nå har søkt om å få status som børs.

HFT-smartinger

– De som driver med high frequency trading er kompetente folk, og de prøver å tjene penger på bekostning av hverandre, sier Terje Lensberg. Det finnes et jungelord som sier at «Trading is the activity by which people who are smart take money from people who are not».

Høyfrekvent handel skiller seg fra vanlig algoritmehandel. Med supermaskiner og raske fiberoptiske kabler handles det svært raskt, veldig mye og i små volum. Jo kortere fysisk avstand mellom traderne og handleplassen, desto fortere går det. Ofte holder de aksjene i mindre enn ett sekund. 

– Når de skal handle, må de først ha informasjon fra markedet, prosessere denne raskt og komme med kjøps- eller salgsordrene veldig fort. Alt dette må skje før de andre rekker å gjøre det samme, forklarer Lensberg.

– Er det spekulativt?

– Det meste av det som skjer i markedet er spekulativt, men nei, det er ikke lureri, sier Lensberg.

– Kall det spekulasjon, skyter Johnsen inn, men det er samfunnsmessig verdifull spekulasjon. Det å kjøpe noe som virker billig og selge noe som virker dyrt, slik at prisene korrigeres, er fordelaktig for alle.

Bare tror de vet noe

– Det to grupper tradere som skaper verdi på børsen. Amatørene handler fordi de tror de vet, og de betaler. Spekulantene tjener pengene. Amatørene finansierer spekulantene, de som gjør renovasjonsjobben og sørger for at prisene er riktige. Hvis ikke amatørene hadde vært der, ville det blitt mye vanskeligere for markedet å finne fram til riktige priser.

– Hvem er amatørene?

– Det er folk som tror at de skal slå børsen uten å ha peiling, sier Lensberg.

Han mener HFT i dag har nådd et punkt der det er noenlunde stabilt volummessig.

– Hvis dette er så bra, hvorfor driver ikke enda flere med HFT?

– For å ta det positive først: HFT-selskapene holder prisene på plass i markedet. Når de gjør jobben sin, er prisene riktige til enhver tid. Hvis prisene er feil, så er det penger å tjene, og da reagerer HFT-selskapene, sier Lensberg.

Johnsen er enig med sin kollega og understreker at HFT bidrar til likviditet i markedet, og at det spiller en viktig økonomisk og samfunnsmessig rolle.

Et par problemer

– Men, sier Lensberg, det faktum at de er så raske, byr på et problem. De kan ta en raskere vei inn i handelen, og du får frontrunnere.  

For en stor institusjonell investor som Oljefondet, er dette en utfordring, mener han. Når Oljefondet handler gjennom en hel dag, er det ikke så veldig vanskelig for en HFT-trader å se at det er salg i dette markedet. Statistisk sett vil det tyde det på at det er en stor selger. Da kan de støvsuge de aksjene som Oljefondet er interessert i å kjøpe, noe som fører til at Oljefondet må betale mer.

Børsdirektør Bente A. Landsnes i diskusjon med professor Maureen O´ Hara.

Frontrunnere er et av problemene med HFT, fordi de sniker seg foran andre i køen. Andre kjøpere må betale mer, og selgere får en lavere kurs.

– Har dette større samfunnsmessige konsekvenser?

– Det betyr jo at de som trenger å handle, for eksempel fordi de skal rebalansere en portefølje, må betale mer for å få gjennomført handlene. Oljefondet, for eksempel, tjener litt mindre penger, og Staten får mindre å rutte med, sier Lensberg. Selv om det er småpenger som flyttes i hver enkelt handel, vil det samlet sett bli store beløp. For Oljefondets del kan det dreie seg om mye penger.

En børs for investorer

Som et svar på dette er Ronan Ryan en av mennene bak IEX, en børs som er lagt til rette for investorer, ikke for tradere.

– Der kan Oljefondet handle uten å bli frontrunnet av høyfrekventhandlere. Det er hensikten. En sen trader, som fondet egentlig er, gjør det mulig for HFT-selskapene å komme seg foran i køen og kjøpe seg opp og selge til fondet for en høyere pris, sier Lensberg.

– Det kan gjøre store innhugg i meravkastningene som disse forvalterne skaper hvis de blir møtt for mye av sånne luringer som frontrunnere i markedet, mener professor Johnsen.

Artig poeng

Mange av HFT-selskapene har lagt inn store beløp for å skaffe seg de raskeste kablene.

– Da kommer vi til et artig poeng, sier Johnsen, og refererer til beskrivelsene av en bestemt superkabel i Flash Boys

– Fordi lengden på kabelen mellom de som legger inn ordren og de som mottar dem, altså børsen, har betydning, så skjedde det som egentlig er ufattelig. Michael Lewis beskriver hvor langt HFT- tradere er villige til å gå for å slå konkurrentene. Mange av dem var med på å finansiere en fiberoptisk kabel på en rettest mulig strekning mellom børsen i Chicago og NY-børsen, basert i New Jersey, forteller Johnsen.

Vel anvendte penger?

Dette er en rett strekning på 133 mil, kanskje den retteste grøften som noen gang er gravd på jordkloden, kommenterer Michael Lewis:

«It needed its burrow to be straight, maybe the most insistently straight path ever dug into the earth. It needed to connect a data centre on the South Side of Chicago to a stock exchange in northern New Jersey. Above all, apparently, it had to be secret».

audhild aasheim
Audhild Asheim Aabø fra Nordea Investment Management var en av gjestene på symposiet. Hun gikk ut fra NHH våren 2015 og skrev masteroppgaven om algoritmehandel.

– Du kan spørre om dette er vel anvendte penger, sier Lensberg. Det har jo ingen betydning om signalet kommer fram et mikrosekund før eller etter. Men de som sto bak leggingen av kabelen, solgte deltakelse på forhånd og sa «blir du ikke med, kommer du til være så mye senere enn alle andre». Dette er, nesten uansett hvordan du ser på det, sløseri med ressurser, sier Lensberg. 

Black Monday 1987

Johnsen og Lensberg trekker fram en annet negativ side ved høyfrekventhandlere. De tar en pause når markedet går «bananas». 

– De som har konstruert disse algoritmene kan ikke være helt sikre på at de fungerer som de skal. Mange av dem er market makere som legger ut ordrer for å handle med andre som vil kjøpe eller selge, men når markedet går dårlig, trekker de tilbake ordrene. Da finnes det ikke noe marked lenger, fordi det i stor grad var skapt av disse høyfrekvente traderne, sier Lensberg.

– Det var noe av det som skjedde i «flash crash» i 2010, da det amerikanske aksjemarkedet flyttet seg 10 prosent i løpet av 20 minutter. Enkelte aksjer falt med opptil 70 prosent, sier Johnsen.

Det du trenger i en krisesituasjon, som i 2008 eller under det virkelig store smellet i 1987 med Black Monday, da børsen falt 20 prosent, er kjøpere, sier han.

– HFT ønsker kjapt å gå inn å kansellere en ordre eller skygge banen. Under krisen i 2008 var Oljefondet en stor kjøper i aksjemarkedet, og det var akkurat det børsen trengte da alle var i panikk og ønsket å selge. I 1987 ville fondet vært en viktig kjøper og du ville fått inn de fundamentale investeringene du trengte for å skape nødvendig likviditet, sier Johnsen.

Respons på HFT

For å kunne bygge opp en annen type børs, har IEX-børsen rett og slett lagt ut en forsinkelse på noen millisekunder i sitt system. Du får ikke gjennomført en ordre med en gang, og når du legger inn order til IEX, vil ikke de andre se det før ordren er eksekvert. 

– For å klare dette, har de koblet inn en lang kabelrull i kjelleren, sier Lensberg. 

Dette er også beskrevet i Flash Boys. Jo lengre strømmen må gå gjennom kabelen, desto lenger tid tar det.

 

Det skal være en børs for investorene. Kostnadssiden for IEX er at de ikke får fordeler fra HFT-handelen. Nå søker IEX om å bli en børs, men møter motstand fra både børser og HFT-selskaper i USA. Børsene og HFT-selskapene har felles interesser, utdyper finansprofessorene, fordi HFT-selskapene handler veldig mye, noe børsene ønsker. Dermed har høyfrekventhandlerne fått gode betingelser.

– De håper å få store volum fra investorene. Det har ikke skjedd riktig ennå, men det går stadig oppover, sier Lensberg.

Sigrid Folkestad Publisert: 14. juni 2016 11:59, oppdatert: 14. juni 2016 12:26