På vegne av det norske folk har Stortinget og Finansdepartementet valgte Norges Bank til å forvalte Oljefondet. Mandatet gir banken adgang til en begrenset grad av aktiv forvaltning, det vil si at forvalteren forsøker å oppnå høyere avkastning enn en referanseindeks.

Kort sagt får fondet lov til å prøve å slå markedet.

Døskeland og Sjuve

Kort sagt får fondet lov til å prøve å slå markedet.

Når slike valg tas på vegne av befolkningen, må resultatene kunne etterprøves. På oppdrag fra Finansdepartementet har vi evaluert den aktive forvaltningen av Oljefondet.

Det viktigste kriteriet er hva fondet faktisk har levert. Som for fotballandslaget er det resultatene som teller, og over tid har Oljefondet, pengelandslaget, levert godt.

Først ser vi på resultatene i kroner og øre. Det er de som til slutt betyr noe for velferden. Fra 1998 til og med 2024 er den samlede verdiskapingen 611 milliarder kroner før kostnader, og 402 milliarder etter (se graf). Med en passiv strategi ville fondet vært rundt 400 milliarder kroner mindre verdt.

Se grafen i Dagens Næringsliv!

Den årlige, aktive avkastningen, altså avkastning utover indeks, er 0,27 prosent før kostnader og 0,19 prosent etter. I den siste fireårsperioden er resultatene omtrent de samme, men noe bedre på grunn av lave forvaltningskostnader på 0,04 prosent.

Videre ser vi på de ulike aktivaklassene, eller lagdelene, i fondet. Selv om laget vinner kamper, kan spillet forbedres. Vi finner at fondet har god verdiskaping fra aktiv forvaltning i aksjer og obligasjoner.

På fotballandslaget vil noen mene at forsvaret er det svake punktet. For fondet er eiendomsinvesteringene den svakeste lagdelen.

For fondet er eiendomsinvesteringene den svakeste lagdelen.

Døskeland og Sjuve

Et annet viktig spørsmål er om forklaringen bak resultatene er troverdig. Dersom den er det, er det rimelig å tro at prestasjonene kan gjentas fremover. Fondets fortrinn, sammenlignet med andre investorer, er lang investeringshorisont, stor størrelse og god likviditet. Disse særtrekkene ligger til grunn for et sett med aktive strategier.

I vår vurdering peker to aktive strategier seg ut som tydelige styrker, mens to andre har større utfordringer.

Denne strategien handler om å posisjonere seg rundt markedshendelser og om å låne ut verdipapirer. Både i aksje- og obligasjonsporteføljen har denne strategien levert gode resultater. Avkastningen er ofte liten i prosent, men fordi kapitalen er så stor, blir beløpene betydelige i kroner og øre.

Fondets særtrekk gjør at det har et tydelig fortrinn i denne typen forvaltning.

Denne strategien bygger på verdipapirvalg basert på egne selskapsanalyser. Valgene utføres enten av fondets egne forvaltere eller av eksterne forvaltere. Det er sistnevnte gruppe som har skapt mest aktiv avkastning, også etter relativ høye kostnader.

Her er det god sammenheng mellom fondets egenskaper og den valgte strategien.

I motsetning til seleksjon bygger denne strategien på overordnede valg, for eksempel undervekt i aksjer. Resultatene har vært langt mer varierende. I den siste fireårsperioden har et veddemål knyttet til renteutviklingen vært vellykket, men undervekt i aksjemarkedet har foreløpig kostet fondet betydelig avkastning.

I den siste fireårsperioden har et veddemål knyttet til renteutviklingen vært vellykket.

Døskeland og Sjuve

Slike makroposisjoner gir store utslag, og mange forsøker det samme, samtidig som det er vanskelig å begrunne strategien ut fra fondets særtrekk. En vedvarende relativ kort posisjon i aksjer har dessuten en forventet kostnad, siden aksjer antas å gi en langsiktig risikopremie.

Etter 2017 vurderes eiendomsinvesteringene opp mot en kombinasjon av aksjer og obligasjoner. Når aksjer har gjort det godt, fremstår eiendomsinvesteringene som svake. En slik modell gir en kortsiktig vurdering av eiendom og fanger ikke opp aktivaklassens langsiktige rolle i porteføljen.

Uavhengig av dette har eiendomsinvesteringene levert svak avkastning, både sammenlignet med kombinasjonen av aksjer og obligasjoner, og med eiendomsmarkedet som helhet.

Bare tiden vil vise om «bønna fra nord» fortsetter å levere like gode resultater i finansmarkedene.

Døskeland og Sjuve

Oppsummert viser vår vurdering at pengelandslaget leverer gode resultater. Samtidig innebærer aktiv forvaltning mange usikkerhetsmomenter. Det er ikke enkelt å avgjøre om forvalteren er dyktig eller bare har flaks.

På noen områder minner dette om vurderingen av fotballtrenere. Laget kan prestere dårlig uten at treneren nødvendigvis er dårlig. Det er ikke lenge siden mange tvilte på om Ståle Solbakken var riktig trener for fotballandslaget. Nettopp i prosesser med mye støy er det viktig å se på resultatene over tid og unngå enkle løsninger.

Aktiv forvaltning krever derfor kontinuerlig utvikling og overvåkning. Bare tiden vil vise om «bønna fra nord» fortsetter å levere like gode resultater i finansmarkedene.

Innlegget var først publisert i Dagens Næringsliv 8. desember 2025. 

 



• Del på Facebook
• Del på Twitter
• Del på LinkedIn
• Del med e-post